内容摘要：    动机是一种内部必理过程,主体无法直接观察,即具有隐蔽性的特点。同样地,上市公司基于何种动机来实施股权激励计划也存在一定的隐蔽性。这给本文识别和区分股权激励动机带来一定的难度。幸运的是,动机往往通过行为来表现,并通过行为获得或达到其目的。犯罪也...

动机是一种内部必理过程,主体无法直接观察,即具有隐蔽性的特点。同样地,上市公司基于何种动机来实施股权激励计划也存在一定的隐蔽性。这给本文识别和区分股权激励动机带来一定的难度。幸运的是,动机往往通过行为来表现,并通过行为获得或达到其目的。犯罪也理学家通过分析犯罪嫌疑人当时所处的情境及其行为表现来推断其实施犯罪的原因;行为经济学家通过研究消费者的选择行为来推断消费者的也理偏好。送为本文识别和区分股权激励动机提供一种研究思路:即研究上市公司制定股权激励计划时所处的情境及其股权激励计划方案的设计。如果公司授予高管一定的股权(或期权)是为了激励高管将个人的私利目标转向最大化股东利益,减少高管的自利行为,降低代理成本,提高公司价值,那么公司在股权激励计划的草案中,将会设定较高的行权条件,并且公司的股价在证监会所规定的行权价格基准期内呈上升的趋势。如果是出于福利型动机,那么高管的机会主义行为将可能表现在:(1)设置较低的行权价格、较短的有效期或等待期及形同虚设的激励条件等股权激励方案(吕长江等,2009;吴育辉和吴世农,2010;王婢、叶玲和盛明泉,2012);(2)股权激励计划草案公告日前披露坏消息或进行向下的盈余管理,而在高管行权时披露好消息或进行向上的盈余管理等。如果是基于赎买型动机,那么包括投资决策在内的公司财务决策都可能沦为大股东掏空上市公司的渠道。陈仕华和李维安(2012)认为,我国上市公司股票期权实质成为大股东"赎买"高管的一个合法性工具。
    吕长江等(2009)首次反思"我国上市公司采用股权激励计划,是激励还是福利"时认为,正是由于福利型动机下的股权激励使得实施的经济后果不尽人意。轰动性的伊利股份股权激励案例中,也正是由于基于福利型动机的股权激励计划使得伊利股份出现了巨亏,给其广大的投资者造成了重大损失。因此,相比于股权激励动机研究而言,正确识别和准确判断公司实施的股权激励计划毕竟出于哪种类型的动机对于投资者来说显得尤为重要。

尽管当前国内外学者对股权激励的动机研究已经形成丰硕的成果,但鲜有学者明确提供股权激励动机的划分方法或划分标准。Johnson和Tian(2000)比较经理层期权激励的经济决定因素和公司治理因素中哪种决定因素对未来收益影响更大,来判断美国上市公司1993年至1997年实施股权激励计划的动机,然后选用1998年至2000年的数据结合这些决定因素对上市公司的收益进行猜测,并认为1993-1997年美国上市公司的股权激励计划具有激励型动机。同时,为了分离经理人员的努力程度与外部环境的影响,Johnson和Tian(2000)设计出经理指数股票期权(indexedexecutivestock options)及其定价模型,这种股票期权过滤了不受经理人员掌控的风险,使得送种期权能够合理地反映出经营者的经营能力和努力程度,从而更加准确地判断出股权激励方案属于激励动机还是福利动机。这种股票期权需要有同行业的大多数股票期权作为样本支撑。很可惜的是,我国当前的市场环境,尤其是资木市场出现的"齐涨共跌"现象严重,很难消除或分散不受经理人员所掌控的风险,因而也就不能合理反映出经营者的经营能力或努力程度。Hanlon、Rajgopal和Shevlin(2003)通过评估授予五大高管的股票期权与未来盈利情况之间的关系,来检验股权激励方案的动机。他们发现,美国上市公司实施股权激励计划能显著提高公司未来收益,具有激励型动机。这种后验的方法对于本文划分股权激励的激励型或非激励型动机没有太多的帮助。
    Matolc,iddell和Wright(2009)运用企业实施股权激励前的业绩表现和股权激励授予的特点两种方法来区分两类动机。第一种方法,他们运用市场模型法(Market Model)计算出实施股票期权前的累计异常报酬率(CAR),并将CAR为正的定义为激励型组(incentivegroup),为负的定义为报酬组(rewardgroup)。第二种方法,他们根据期权行权价(optionexerciseprice)低于或等于行权日公司股价的定义为报酬组,高于行权日公司股价的定义为激励组。第一种方法具有一定的合理性,对划分股权激励动机有一定的参考价值。根据我国证监会《管理办法》对上市公司实施股权激励计划行权价格的有关规定,本文借鉴Matolcsy,Ri加ell和Wright(2009)的第一种方法,并且公告日前的时间选择为股权激励行权价格的基准日;而第二种方法的合理性值得商植。因为行权价格高于行权日标的股票的价格,这种己处于虚值期权状态下,理性的高管往往放弃行权,而仍然行权的高管可能表明自己对未来经营情况的过度自信态度,与股权激励的激励型动机无关:再者,即使行权价格低于行权日标的股票的收盘价也不能说明股权激励计划中存在人为地制定较低的行权价格,因为股权激励计划从公布到行权日之间需要1-2年的等待日,公司股价的上升有可能是高管努力经营的结果。
    吕长江等(2009)对我国上市公司的股权激励动机做出建设性的研究之余,也给出了判断两类动机的方法。他们通过对上市公司首次宣告股权激励草案的研究,认为激励期限的长短(5年)和激励条件(与未实行股权激励时期的指标相比)能够判断出上市公司是基于哪种动机。他们分别采用一个相对指标和一个绝对指标,即对比行权条件与前王年的均值和激励年限是否超过5年。受此启发,吴育辉和吴世农(2010)从股权激励计划草案中的绩效考核指标体系设计出发,发现这些指标设计大多异常宽松,有利于高管的行权,体现出明显的高管自利行为。送种思路尽管给出了判断两种动机的有效的途径,但也会因激励期限的绝对年限的标准具有一定的主观判断和多种激励指标之间存在不一致,最终难W让投资者做出明确的判断。
    综上所述,尽管己有部分学者就判断两类动机给出了建设性思路,但这些方法因为各种原因而得不到很好利用。正因如此,本文旨在寻找一种更加简易的途径,即结合我国上市公司的实际情况给出一种切实可行的方法来划分公司推出股权激励计划的动机,进而让投资者判断出股票期权计划一种是降低代理成本的手段(激励型动机),还是一种增加代理成本的途径(非激励型动机)。

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