以下观点整理自钱学宁（中国社科院上市公司研究中心副主任）在中国宏观经济论坛（CMF）&京东数科研究院宏观经济闭门研讨会上的发言。

我先简要分析一下中国宏观政策的逻辑思维，然后重点谈谈中美资本市场内在逻辑及其对比，希望能给大家提供一些思路。

一月初首席经济学家论坛组织过一次会议，但是在那次会议的讨论焦点在中美贸易和全球产业链重构，大家都没有考虑到黑天鹅众所周知事情的冲击。

当前经济短期内面临两大不确定因素：

第一个不确定因素是众所周知事情何时结束，全球服务业崩塌，全球产业链阻隔状态持续多久。刚才几位专家提到众所周知事情可能会常态化或中长期化。从研究的角度来看，我们暂且把众所周知事情作为短期因素，相当于给大家的经济活动按了一个暂停键。周其仁先生在前两天的讲话中，认为经济活动就是人来人往。没有了人来人往，经济活动和经济指标自然下降，尤其许多服务业闲置，成为了沉没成本。众所周知事情的广度深度依然不可捉摸；第二个不确定因素是美国选举。美国选举临近引发的短期动荡如何，特朗普还会如何出招，中美贸易战如何深化，一切充满了未知。在短期因素不可测的前提下，我觉得猜测经济指标没有太大意义。

回到中国经济，目前我国经济指标比年初许多专家猜测地稍微好一些，是因为中国未雨绸缪地做了三方面的布局：第一，国家推行了供应侧结构性改革，产业基础正在逐渐转变，许多产业实体进行了去杠杆，去过剩产能，同时有效治理了影子银行，一系列的腾挪操作降低了地方债务负担。第二，一带一路新全球化对外部经济机构的调整。经过这些年的布局推进，到2019年，“一带一路”的外贸总额占到中国进出口总额的30%，仅次于对欧盟地区，超过了美国对华的进出口规模，创造出一定的外部冲击缓冲空间。第三，互联网经济的发展突飞猛进。在众所周知事情期间，我常常在接快递时问京东和顺丰的快递小哥，他们递送的包裹与正常时期相比如何。最低迷的时候，他们投送的包裹低于正常水平的50%，后来达到正常水平的70%，后来到90%，现在基本恢复正常了，而且可能还超过去年的水平。我国宏观经济之所以没有受到更大的叠加冲击，我觉得是因为前期的这三方面的未雨绸缪。

前面讲过的是短期不确定性，接下来我讲几个比较明确、必须面对的问题：

第一，众所周知事情导致全球服务业与贸易萎缩已经成为了沉没成本。去年上半年，服务业（尤其是餐饮业和电影院等场景服务）受到非常大的冲击，这些消费已经找不回来了，作为沉没成本要接受。从经济指标里也应该看得出来。

第二，长期的逆全球化已经形成定局。中美贸易关系在布局上出现了长远转移，也就是习大大说的“百年未有之大变局”。地缘政治与地缘经济带来的产业链重构势在必行。这是中国产业发展到一定阶段，跟美国核心利益发生冲突时的必然选择。是否一定会演化进入“修昔底德陷阱”不得而知，但是中国关系再也回不到从前贸易互补、资本环流的密切合作状态，竞争防备的意味将越来越浓厚。

第三，中国在推进供应侧改革方面的定力非常强。这回中央提出内外循环的理论，即通过新基建与产业升级带动经济，而不是盲目刺激。我们已经做了比较充分的准备。一个多月前首席经济学家论坛开了一次线上会议，对于中国应不应该推出刺激政策、怎么刺激经济、刺激规模多大等问题进行了非常激烈的讨论。那次会议把大家能想到的刺激政策全部考虑了个遍，但是，我个人觉得政府推出刺激政策的可能性比较小，原因如下。第一，中国吸取了2008年金融危机推出4万亿后出现后遗症的经验教训，看到了当年许多刺激后遗症；第二，第一季度正常的基础设施建设和房地产开工已经耽误了整整三个月，光赶工的工作量就已经很大，再说急切之间基建刺激落脚点也很难选择；第三，补贴中小企业和发消费券的做法不是长期选择，股权分配，因为它们只是帮助企业解决了一点租金，救不了企业的订单，也解决不了大问题。对于中国这样的储蓄大国，储蓄的挤出效应也使消费券的效应降到最低，所以，消费券政策应该收效甚微。我觉得中央的定力很强，而且经济的基本盘目前还算可控，第二产业赶工，第三产业有序复苏。指标在逐渐向好，CPI、杠杆率和通胀率也比较稳定。综上所述，我对中国经济的通盘感受是中国在这次灾难中表现的比较好。

简单对中美资产市场做个逻辑上的比较。最近美国股市强势反弹，又创新高，但大家对此都感到疑惑。美国的基本面以及企业效益、就业、物价和工资都不太支持美国股市和资本市场价格往上走，那么美国股市上涨的支撑毕竟是什么？我认为，它的内部逻辑在于，资本市场是美国经济活动的核心。

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