核心观点

    　　卫士通：信息安全国家队，密码产业主力军

    　　1998 年成立，公司2008 年在深交所上市，成为中国“信息安全第一股”。公司控股股东是中国网安，实际控制人是中国电科，政府背景提供有力支撑。公司拥有从芯片、模块、整机、系统到整体解决方案与安全服务完整网络信息安全业务体系。公司将业务重心转向安全服务，整体毛利率稳定，服务毛利率有所增加。公司客户群体行业覆盖面广，党政军部门客户粘性大。公司业绩短期受风险影响，股权激励，产业链逐步恢复，业绩长期向好发展。

    　　政策加码，数字经济新兴技术延伸网安需求

    　　全球网络安全投入占系统总投入的比例近10%，而我国占比不到2%，我国网络安全产业规模占中国GDP 总量0.057%，而美国是0.209%，差距明显，增长预期较大，网络安全行业空间大、增速快。随着等保2.0 和《密码法》发布，2020年更多重大网络安全政策和制度安排将有突破性进展。我国网络安全市场处于高度分散的状态，股权激励，未来，我国网安行业格局有望向全球看齐，市场集中度进一步集中，头部企业料将率先受益。

    　　公司看点：（1）2020 年4 月底，公司发布10 年期股权激励计划，此次计划将公司业绩和个人绩效相结合，彰显公司长期发展的信心。（2）网安行业产品涉及安全保密，行业壁垒较高，公司以密码产品为核心，密码泛在化，安全服务化是公司未来发展方向，公司有望抓住中国网安市场结构向服务转型的发展机遇。（3）2020 年，金融领域是公司圈定的重要拓展方向。密码技术是数字货币的核心，公司有望参与维护数字货币安全。

    　　首次覆盖予以“增持”评级

    　　我们预计公司2020-2022 年营业收入分别为25.00、30.89、39.15 亿元，归属母公司净利润分别为2.13、2.75、3.44 亿元。网络安全行业处于快速成长期，等保2.0 和《密码法》的实施将为行业带来网安需求增量，PS 估值法更加适合，上市以来，公司的P/S 处于5-15 倍之间。首次覆盖，给予“增持”评级。

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