但长期看却可以带来固定资产折旧营收占比的减少+通过遣散职工减少总员工薪酬进而促进管理费用率的降低；激励方面：股权激励落地有望促进内生动力的释放，则该增长速度仍可适当减缓，那么青啤 20~22年需要实现的净利润增速分别为 7%/13%/10%，同时华润啤酒披露前 2 个月营收同比下滑 26%，严格管控费用使用、核销及兑付流程，拟向董监高、核心骨干等 660 名员工授予 1350 万股限制性股票。

折合 EPS 为 1.29 元/1.56 元/1.84 元， 如果要达到解锁条件，努力弱化大客户对于渠道深度分销的影响。

综上，在不考虑*ST 西发、兰州黄河及惠泉啤酒负增长同时 19 年重庆/珠江/燕京净利润按照我们先前预测的背景下，降费效果显著，20年啤酒板块整体预期估值为 32 倍，预计 Q1收入同比下滑愈 30%，从解锁条件来看：解除限售需要完成 ROE、利润及营收占比三大考核指标，考虑到中长期看五重利好相互交织，全年看收入损失有望得到部分对冲 受风险对于啤酒行业的冲击，利润解锁方案可以分为两种：方案一：20~22 年净利润相对于 16~18 年归母净利润均值的增长率分别为 50%/70%/90%，不过考虑到 Q1 本身作为淡季在全年占比较低，考虑到*ST 西发、兰州黄河、惠泉啤酒利润增长量之和可能为负， 长期看：五重利好相互交织。

尽管关厂短期内会导致资产减值损失以及员工安置费用（管理费用）的增加，但与同行业其他企业相比仍有下降空间；产能优化方面：在主要玩家均先后走上关厂提效的道路之后，本次股权激励计划深度绑定公司中高层核心人员，对应 PE 为 34X/28X/24X， 且以利润增长为考核核心，授予价格 21.73 元，股权激励， 二、分析与判断 深度绑定中高层核心人员， 19 年净利润按我们之前预测的 17.47 亿元来测算，在风险影响边际趋缓且销售旺季到来的背景下， 20 年 1-2 月啤酒行业总产量同比下滑 40%。

总体而言，股权分配，约占公司总股本 0.9993%，同时在未来的 3-5 年时间内公司计划关闭整合 10 家左右工厂， 四、风险提示： 风险影响超预期、玻璃瓶及大麦价格异常上涨、高端产品推广不及预期、食品安全风险等 ，看好公司产品结构持续优化带动 ASP 提升； 渠道方面： 青啤提出深化市场销售网络，落地效果较为显著： 19H1山东基地市场规模持续扩大、华南/华北市场净利润分别同比+14%/26%， 短期看：Q1 冲击难以避免，长期看好公司业绩弹性 产品方面：公司聚焦中高端。

除稳固山东、陕西市场外， 青岛啤酒(600600) 一、事件概述 3 月 23 日，体现了公司以利润增长为核心的诉求，业绩核心诉求意图清晰 从涉及对象来看： 本次股权激励对象主要为包括董监高、中层管理人员及核心业务骨干在内的中高层人员，限售期分别为自相应授予部分股权登记完成之日起 24 个月/36 个月/48 个月，并不断提升区域市场分销能力。

拓展部分格局尚未明确的区域；今年以来公司提出了做大山东基地市场、解放沿海和提速沿黄等区域性聚焦战略，预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平， 三、投资建议 预计 19-21 年 公 司 实现营 业 收 入为 279.31 亿元 /292.07 亿元 /302.40 亿 元，并设置各解除限售期的业绩考核目标，华东市场则实现大幅减亏； 费用方面：17 年起青啤明确提出优化费用投入。

同比+22.9%/20.4%/18.2%，我们判断积极营销策略配合高端化升级的推进将有助于公司在 Q2-4 部分对冲 Q1 风险对于收入端的影响，其中首次授予 1320 万股、预留 30 万股，我们判断风险之下青岛啤酒难以独善其身。

致力主品牌“青岛”高端化，提升了促销费用有效性管理和营销效率，反映公司对于业绩的长期诉求，维持“推荐”评级，公司估值低于行业，强化市场核查力度，青岛啤酒于 18 年关闭了上海、芜湖两家酒厂，公司发布 A 股限制性股权激励计划（草案）， 管理层与公司利益一致性得到增强， 同 比+5.1%/4.6%/3.5%；实现归属上市公司净利润为 17.47 亿元/21.04 亿元/24.87 亿元， 因此总体而言风险对于青啤20 年收入端的影响是相对可控的，提高对终端客户的掌控能力， 20~22 年需实现的净利润增速分别为 7%/13%/12%；方案二：20~22 年青啤净利润的增长量不低于对标企业净利润增长量之和，其中利润目标为最核心，。

研报 青岛啤酒 机构研究报告 研报中心 个股评 600600

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