嘉凯城(000918,股吧)处置了大量资产，却并未能给其账户增加多少“真金白银”，反而仍有大量资金流出，令其资金状况显得捉襟见肘。其重资“押宝”院线业务，由于今年新冠丙毒风险的爆发，损失惨重。

　　近日，嘉凯城对2019年年报问询函进行了回复，表示其具备偿债能力，无流动性风险，然而，《红周刊(博客,微博)》记者发现，嘉凯城的回复存在避重就轻的嫌疑，截至2020年一季报，其债务缺口有几十亿元，短期偿债风险极大。其房地产主业“造血”能力不佳，无法缓解短期资金需求之急，而其“押宝”的院线业务，受风险影响严重，无法创利不说，还仍然需要大量资金支出。与此同时，其银行授信额度遭“腰斩”，融资能力有所减弱。

　　去存量房产恐难“回血”

　　2020年5月25日，深交所对嘉凯城下发问询函，就其偿债能力进行了问询：“公司短期借款达15.13亿元、一年内到期的非流动负债达26.45亿元，此两项短期债务合计达41.58亿元，截至2019年末，公司货币资金10.32亿元，说明是否具备足够偿付能力。”

　　5月29日，嘉凯城回复称：“截至 2019年末，公司货币资金扣除受限资金后能用于归还到期贷款的资金为10.16亿元。同时，2020年，公司将加大存量房地产资产去化力度，并加快第二主业院线业务拓展等。”

　　事实上，嘉凯城回复存避重就轻之嫌。2019年末，其账面资金虽有10.16亿元，但以其发布的2020年一季报来看，截至一季度末，其货币资金仅余1.21亿元，环比上期末降幅达88.28%。其“荷包”里的钱大幅缩水，然而短期负债却减少甚微。同期，其短期借款达10.41亿元，一年内到期的非流动负债达27.38亿元，此两项短期负债合计仍高达37.79亿元，环比上期末降幅仅9.11%，其短期债务的风险敞口仍然十分巨大，有36.58亿元的资金缺口。

　　对于偿还债务问题，嘉凯城通过去存量房产带来的现金流恐怕难解资金短缺问题。

　　2016年4月，嘉凯城“易主”后，进入“加速去库存”模式。可即便嘉凯城加大对存量房销售，其销售情况依然不尽如人意，年报显示，2016年，嘉凯城房屋销售面积为27.61万㎡，销售额为23.86亿元，资金回笼27.45亿，然而以上数据均同比出现下降，降幅分别为10.59%、24.09%、32.51%。

　　2017年，其主要经营区域上海、杭州两地房屋竣工面积分别增加39.4%、38.1%，然而房屋销售面积仍然分别大幅下降38%、15.3%。2018年，其上海地区房屋销售面积小幅度上升4.5%，然而至2019年，又下降4%。

　　嘉凯城主业销售不佳，导致资金回流堪忧。2016年至2020年一季度，其经营活动现金流净额仅2019年为正，其余均为负，合计流出额高达39.35亿元。因此，整体来看，嘉凯城近年来去存量房并没有给其带来多少流动性，其主业“造血”能力很弱，其想依靠去存量房产来改善资金状况，恐难达预期。

　　“卖子”易，回款难

　　嘉凯城“易主”后，开始变卖项目公司股权，2016年其以36.6亿元将青岛项目公司转让至融创，2017年则以56亿元挂牌转让巴登城项目公司100%股权，2018年将五家公司资产打包转让给杭州锦蓝置业，2019年又以9.9亿元出售苏州嘉和欣全部股权，并以2.14亿元打包转让城市客厅资产。

　　嘉凯城变卖项目公司股权明面上说是加快去存量化，实际上“保壳”意味十足。嘉凯城近年来净利润虽多为正，但事实上，自2014年起，其扣非净利润已连续6年为负，正是依靠着非经常性损益，才使得部分年度的净利润为正。而其中大部分非经常性损益正是来自于对项目公司股权的变卖，其出售项目公司股权的投资收益，除2018年占比较小外，2016年、2017年和2019年分别占当年利润总额的516.34%、166.41%、877.50%，可见，嘉凯城正是依靠“卖子”拉升了业绩。

　　问题在于，随着嘉凯城对诸多项目子公司的出售，其存货金额也越来越低，股权分配，已由2016年的214.92亿元减至2020年一季度的60.65亿元，其去库存的愿望倒是实现了，可这也意味着，未来留给嘉凯城可出售变现的资产已经不多。

　　更关键的是，嘉凯城出售项目的转让款，回款速度比较慢，恐难以缓解其流动性之急。

　　《红周刊》记者查看上述出售项目转让公告发现，合同总款项中，大部分为项目公司欠嘉凯城的债权款。比如说，2018年嘉凯城打包出售的五家项目公司中，股权转让款合计3.55亿元，而债权款高达30.03亿元。同时，依据回款条约，债权款支付分为两期，第一期在合同签订后十二个月内支付10%；第二期在合同签订后二十四个月内支付剩余90%。再比如，2019年其出售苏州嘉和欣，股权转让款9.9亿元，债权款高达21.34亿元，债权款回款期仍长达两年，第一年回款比例为50%。

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