2 4,441.67 万元。 ? 土地使用权抵押担保仍能有效提升本期债券安全性。 公司以评估价值 259,220.93 万 元（ 评估基准日为 2015 年 11 月 21 日）国有土地使用权为本期债券提供抵押担保， 为本期债券未偿本金和一年利息的 2.05 倍，有效的提升了本期债券的安全性。 关注： ? 公司资产流动性较弱。 截至 2019 年末，公司存货中土地账面价值 94.03 亿元，占 总资产的 73.86%，其中账面价值 55.25 亿元土地已抵押； 应收款项合计 14.55 亿元， 占总资产的 11.43%，回收时间存在不确定性，其他单位对公司资金占用较多。 ? 公司面临较大的资金压力。 截至 2019 年末，主要在建项目尚需投入资金 17.56 亿 元，随着开发区建设的推进，还需投入较多的建设资金，存在较大的资金支出压力。 ? 公司面临较大的偿债压力。 2019 年末公司有息债务为 26.20 亿元，占负债总额的 89.25%， 现金短期债务比和 EBITDA 利息保障倍数分别为 0.30 和 1.50， 2020-2021 年需偿付有息债务本金合计 13.96 亿元， 偿债压力较大。 ? 公司存在一定或有负债风险。 截至 2019 年末，公司对外担保余额 6.95 亿元，占期 末净资产的 7.10%，对外担保均未设置反担保措施，存在一定的或有负债风险。 ? 未对本期债券抵押物进行跟踪价值评估。 在本期债券存续期间，约定公司需每年聘 请评估机构对为本期债券提供抵押担保的土地使用权进行跟踪价值评估，并出具年 度评估报告。 2019 年公司仍未对本期债券抵押物价值进行重新评估。 公司主要财务指标（单位：万元） 项目 2019 年 2018 年 2017 年 总资产 1,272,999.30 1,288,750.23 1,233,176.56 所有者权益 979,471.78 965,538.94 951,324.50 有息债务 261,960.12 274,178.98 259,734.51 资产负债率 23.06% 25.08% 22.86% 现金短期债务比 0.24 0.05 2.10 营业收入 53,110.89 52,273.09 77,010.77 其他收益 16,957.07 12,425.00 11,267.00 营业外收入 0.00 5,464.69 1.00 利润总额 17,646.93 17,138.61 15,063.57 综合毛利率 13.04% 13.04% 13.04% 3 EBITDA 20,212.14 22,803.45 16,555.23 EBITDA 利息保障倍数 1.50 1.37 1.15 经营活动现金流净额 70,048.89 -8,547.83 -66,372.30 收现比 1.69 0.38 0.66 资料来源： 公司2017-2019年审计报告，中证鹏元整理 4 一、本期债券募集资金使用情况 公司于2016年9月9日发行15亿元双创孵化专项债券，募集资金10.00亿元原计划用于 湘乡创新创业示范基地建设项目，其余5.00亿元用于补充公司营运资金。截至2019年12月 21日，本期债券募集资金专项账户余额为69.26万元。 二、发行主体概况 2019年以来公司名称、注册资本、实收资本、控股股东和实际控制人均未发生变化。 截至2019年末，公司注册资本和实收资本均为11,000万元，湘乡市财政局持有公司100%的 股份，公司控股股东及实际控制人仍为湘乡市财政局。 公司主营业务仍为土地整理及基础设施代建业务。湘乡市佰益资产经营管理有限公司 （以下简称“ 湘乡市佰益公司” ）和湘乡慈缘生命礼仪服务有限公司（以下简称“ 湘乡慈 缘服务公司” ）分别于2018年12月19日和2019年12月10日成立，公司均持有其100%股权， 截至2019年12月31日湘乡市佰益公司和湘乡慈缘服务公司注册资本尚未实缴，亦未实际开 展经营业务，故未纳入公司的合并范围。此外，根据公司与湘乡市财政局2017年签订的公 司股权托管协议，公司已将对原持有湘乡皮革工业园污水处理有限公司63.00%股权委托给 湘乡市财政局管理。截至2019年末，公司仍无纳入合并报表范围的子公司。 三、 外部运营环境 （一）宏观经济和政策环境 我国经济运行稳中向好，风险短期加大经济下行压力，宏观政策加大调节力度，基础 设施建设投资增速有望反弹 2019 年国内外风险挑战明显上升，我国坚持以供给侧结构性改革为主线，着力深化 改革扩大开放，持续打好三大攻坚战，扎实做好“六稳”工作，经济运行总体平稳。 2019 年全年国内生产总值（ GDP） 99.09 万亿元，比上年增长 6.1%。新经济持续较快发展，战 略性新兴产业增加值比上年增长 8.4%，高于同期工业增加值增速 2.7 个百分点；战略性新 兴服务业企业营业收入比上年增长 12.7%。 然而我国仍处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期， “三期叠加” 5 影响持续深化， 2019 年末爆发的 COVID-19 风险，进一步加大了经济下行压力。 2020 年， 积极的财政政策将更加积极有为，稳健的货币政策将更加灵活适度。积极的财政政策将提 质增效，更加注重结构调整，压缩一般性支出，财政赤字率预计将进一步升高。 2019 年基建投资仍增长乏力，全国基础设施建设投资（不含电力）同比增长 3.8%， 增速与上年持平，处于历史低位。资金端， 有限的财政投入导致财政资金的乘数效应无法 体现，防范地方政府债务风险的政策进一步限制融资渠道。资产端，交通、水利和市政等 传统基础设施已经“饱和”，优质项目短缺。通信网络等新型基础设施建设投资增长较快， 但规模相对较小，难以支撑整体基建体量。 为兼顾稳增长和调结构，全国提前下达的 2020 年新增地方政府债务限额 1.85 万亿元，股权激励， 同比增长 32.95%；其中专项债新增限额 1.29 万亿，同比增长 59.26%，并允许专项债资金 用于项目资本金比例提高至该省专项债规模的 25%。同时，禁止专项债用于棚户区、土储 等领域，部分领域的最低资本金比例由 25%调整为 20%，引导资金投向“短板”和新型基建， 优化投资结构。风险发生后，已规划项目将加快投资进度，公共卫生服务领域的投入也有 望大幅增长。 2020 年，基础设施建设投资预计将会回暖，但考虑到防范地方政府债务风 险的大背景未变，反弹力度有限。 2019 年以来， 在保持基础设施领域补短板力度、保障城投公司合理融资需求的基础 定调下， 相关政策的陆续出台， 城投公司融资环境仍相对顺畅 2019 年以来，延续 2018 年下半年国务院常务会议提出的支持扩内需调结构促进实体 经济发展定调，确定围绕补短板、增后劲、惠民生推动有效投资的措施，引导金融机构按 照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求，城投公司融资环境仍相对顺畅。此外，妥 善化解地方政府存量隐性债务持续稳步推进，城投公司作为地方政府隐性债务的主要载 体，化解存量债务已成为当前的重要任务，但严禁新增隐形债务仍然是政策红线，对于城 投平台再融资的管控亦处于不断规范的过程。 2019 年 3 月，政府工作报告中指出，鼓励采取市场化方式，妥善解决融资平台到期 债务问题，不能搞“半拉子”工程。同月，财政部发布《财政部关于推进政府和社会资本 合作规范发展的实施意见》（财金[2019]10 号），切实防控假借 PPP 名义增加地方政府隐性 债务，禁止政府方或政府方出资代表向社会资本回购投资本金、承诺固定回报或保障最低 收益，禁止本级政府所属的各类融资平台公司、融资平台公司参股并能对其经营活动构成 实质性影响的国有企业作为社会资本参与本级 PPP 项目。 5 月，国务院发布《关于推进国 家经济开发区创新提升工程打造改革开放新高地的意见》（国发[2019]11 号），从提升开放 型经济质量等 5 个方面对国家经开区做出下一步发展指引，股权分配，并表示积极支持符合条件的国 6 家级经开区开发建设主体申请首次公开发行股票并上市。 6 月，中共中央办公厅、国务院 办公厅联合发布《关于做好地方政府专项债发行及项目配套融资工作的通知》（以下简称 “《通知》”），指出要合理保障必要在建项目后续融资，在严格依法解除违法违规担保关系 基础上，对存量隐性债务中的必要在建项目，允许融资平台公司在不扩大建设规模和防范 风险前提下与金融机构协商继续融资；另一方面，《通知》指出，严禁项目单位以任何方 式新增隐性债务，市场化转型尚未完成、存量隐性债务尚未化解完毕的融资平台公司不得 作为项目单位。 12 月，中证协发布《非公开发行公司债券项目承接负面清单指引》，表示 非公开发行公司债券项目承接实行负面清单管理，承销机构项目承接不得涉及负面清单限 制的范围，地方融资平台在负面清单之列。 2019 年末爆发 COVID-19 风险，债券市场各监管部门均陆续出台相关政策支持债券 市场正常运转以及相关主体的融资安排，开辟债券发行“绿色通道”，支持参与风险防控 企业债券发行，城投公司作为地方基础设施建设主体，在风险期间亦承担了较多风险防控 工作，城投公司直接融资渠道在政策加持下得到进一步疏通。 （二）区域环境 2019年湘乡市经济实力持续增强，园区经济发展较好，但湘乡市基础设施投资同比下 滑，房地产销售情况亦不乐观 2019年湘乡市经济稳步增长，全年实现地区生产总值483.00亿元，同比增长7.8%，增 速较上年放缓，但仍高于全国平均增速。 2019年三次产业结构由2018年的11.2： 53.2： 35.6 调整为11.9： 49.1： 39.0，第三产业比重提升但第二产业下降。 2019年湘乡市人均地区生 产总值为59,233元，是全国人均GDP的83.55%，经济发展水平欠佳。 工业方面，湘乡市近年大力发展园区工业，湘乡经开区（工业园区）建设规划以机械 制造、医疗器械、电子电器、皮革加工和绿色食品等为主导产业。 湘乡经开区经济快速发 展， 2019年技工贸总收入达到892.03亿元，同比增长11.5%。 在园区经济带动下，湘乡市 2019年实现规模以上工业增加值同比增长8.6%，其中园区规模工业增加值同比增长14.3%。 投资方面， 2019年湘乡市完成固定资产投资同比增长15.8%， 其中房地产投资增长 30.2%，较去年同期上升10.1百分点；产业投资同比增长29.7%；技术改造投资同比增长 37.1%。值得注意的是，湘乡市财政收入有所下滑，市政主导的基础设施投资同比下降 17.9%。全年新开工施工项目500个，其中5,000万元以上的项目52个。 2019年全市商品房 销售额33.46亿元，同比下降8.9%，商品房屋销售面积62.58万平方米，同比下降20.3%，商 品房销售金额和面积均下降，当地房地产市场有所降温。 7 表1 湘乡市主要经济指标及同比变化情况（单位：亿元） 项目 2019 年 2018 年 金额 增长率 金额 增长率 地区生产总值 483.00 7.8% 443.17 8.2% 第一产业增加值* 57.70 2.8% 49.85 2.8% 第二产业增加值 237.10 8.4% 235.49 8.3% 第三产业增加值 188.20 8.7% 157.83 10.4% 规模以上工业增加值 - 8.6% - 7.8% 固定资产投资 - 15.8% - 13.5% 社会消费品零售总额 128.00 10.8% 115.53 10.5% 进出口总额（亿美元） 1.37 27.3% 1.08 52.0% 存款余额 381.60 3.8% 366.81 - 贷款余额 2

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